公司驻足中高端经典歇闲气魄的黄金赛路，受众普适、场景多元、派头可延展造就恢弘市场，在想象相对绳尺化、广宣投入较低根本上，品牌溢价和诚挚度双高。品牌端构建自有+授权+代劳金字塔，品牌财富突出。分别于同行将线上行动去库存渠途，公司浸视线上筹划，差别化构造唯品会、营收占比领跑同行、营业利润率相对较高。收购暇步士后，短期袪除品牌续约危殆，通过免除品牌使用费+格外收取品牌运用费+收购支拨分20年摊销增厚功绩约7%；永久有望布局家庭店打造全品类蓝图，门店渗透加密、店效提高空间50%+、节余强化。功绩弹性释放在于加强品牌整体层面宣扬与代价打造，稳步胀吹多品类店增加。

　　功绩：短期承压，品牌收购带来新动能。2015年品牌矩阵起源构筑结果，事迹驶入快车道，2015-2021年营收CAGR为18%，归母净利润CAGR为30%，因高毛利授权品牌占比提高，利润好于收入。后因疫情扰动、门店出清，2022年营收11.43亿元（同比-6%），归母净利润1.66亿元（-15%）。2023年前三季度受到宏观消耗弱清醒、九九大促未达预期，以及收购付出、赞许费用、换取货和返利策略调整感染，营收7.17亿元（-0.45%），扣非归母净利润0.74亿元（-12%）。赢利于政府佐理、平允价格改变、投资收益等非不时性收益，归母净利润为1.27亿元（+22%）。测度在破费规复性伸长以及暇步士由授权转为自立品牌后带来的品类和市场新增加空间，事迹有望回升。

　　公司：（1）品牌：构筑品牌矩阵金字塔。水孩儿，定位中端团体休闲气度，增长郑重，拉长轻户外引领品牌升级。暇步士和哈吉斯，诀别定位中高端美式休闲和英伦校园气度，兼具助长和结余，是业绩的急急驱动。菲丝道汀，加码儿童裙装，尚处培植期。国际代庖品牌，面向高收入人群，bebelux四肢贩卖会议店。（2）渠途：构筑线上与线下、直营与加盟的全渠途体制。门店，暇步士童装开店空间可达500+，换取货战略优惠驱动加盟招商，渠途利润尚存调节空间。电商，营收占比领跑，价盘统一+商店分层强化品牌打造，差别化组织唯品会，营业利润率较高。（3）收购：暇步士能否被培植成超级品牌？以下几点可为品牌兴旺保驾护航，暇步士安身中高端休闲气魄，品牌财产不断浸淀；基于10年配关，公司可能深切驾御品牌内涵；公司已出现贴关品牌气魄的假想研发+品牌运作才力。

　　行业：（1）童装是打扮里助长性细分赛路，完全较强韧性。2022年全班人国童装墟市领域到达2299亿元，2016-2019CAGR为15%，带头环球均衡增速水准，仅次于活动服饰。比拟服装细分赛途在疫情前后的施展，童装的郑重性和摆设弹性仅次于行径服饰。（2）人口出世率下滑会直接且较快教化至婴幼儿装进而传导至大龄童装，童装的商场界限将陷入延长乏力的逆境？汗青上，小孩客群量增贡献有限，童装消耗付出价增为重心驱动要素。从改日看，生齿降生率已回落至世界低水准，叠加生育政策托底，五年内部大童人丁数承压但全体范围一直锐减的概率较低，同时童装消费支出普及具有代庖模式、人均可安排收入、家庭构造、消磨理念升级等多方坚硬保护。臆度我国的童装发展向美国款式演绎，2025年商场领域为2768亿元，对应CAGR为6.38%。（3）墟市中玩家以大伙价位带+白牌的个体工商户居多，壁垒低培养分散形式。2022年CR5仅为12.1%，巴拉巴拉因品牌作用力大、卡位主流价格带、门店繁茂市占率居首达6.3%。边疆品牌背书推升咸集度，美国和日本CR5永别为24.5%和33.7%。（4）坎阱升级决计性强，品牌服饰最为受益。价驱为主+体制优化的配景下，构造化跳级完全富裕驱动力。品牌服饰由于品牌溢价已受市集招供最有可能享受行业跳班盈余，中高端墟市占比提升，同时鼓动市集趋于蚁合。

　　投资提倡：公司专注中高端童装，品牌财富杰出，不同化布局唯品会线上领跑。暇步士收购后，品牌支付由向日的“费用化”转为“血本化”、多品类纠闭，有望被培育成超级品牌。他们揣度2023/2024年公司归母净利润永诀为2.00/2.36亿元，同比增速为20.36%/18.21%，对应EPS为1.85/2.19元/股，对应P/E为14/12倍，初次笼罩，给予“买入”评级。

　　危险指导：人丁成立率下滑的险情；消磨疲软的风险；授权品牌续约的危机；线上获客资本高企的险情；门店拓展不及预期的危殆等。

　　证券之星估值分化指示嘉曼服饰盈余才气优异，畴昔营收成长性精良。综闭基本面各维度看，股价合理。更多

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